Nordea Markets - FX valuutat

Dollari on maailman eniten vaihdettu valuutta. Huhtikuussa 2019 se oli toisena osapuolena 88% kaikista valuuttakaupoista (BIS). Dollari on myös maailman tärkein reservivaluutta ja systeemivaluutta. Valuuttareserveistä dollarin osuus oli vuoden 2021 toisella neljänneksellä 59,2  % (IMF). Osuus on hieman pienentynyt ja esimerkiksi vuonna 2016 dollarin osuus oli 65,5 % (IMF). Dollarin osuus globaalista maksuliikenteestä oli vuoden 2021 elokuussa 40 % (SWIFT).

TÄHÄN KUVA

Fedin osto-ohjelma alkoi nykyisessä muodossaan finanssikriisissä lokakuussa 2008 (QE1), jolloin Fed alkoi ostaa 600 miljardilla dollarilla asuntovelkavakuudellisia arvopapereita (MBS). Fedin tase yli kaksinkertaistui finanssikriisiä edeltävän ajan noin 900 miljardista reiluun kahteen tuhanteen miljardiin vuoden loppuun mennessä.

Vuoden 2010 lokakuussa Fed päätti alkaa ostaa 600 miljardilla Treasury-arvopapereita (QE2). Tässä yhteydessä tase nousi vajaaseen kolmeen tuhanteen miljardiin dollariin.

Syyskuussa 2012 Fed ilmoitti kolmannesta osto-ohjelmasta, jolle ei annettu päättymisaikaa. Ohjelman mukaan Fed alkaisi ostaa 40 miljardilla dollarilla kuukaudessa ”agency MBS:iä”. Osto-ohjelmaa kasvatettiin joulukuussa 2012 85 miljardiin dollariin kuukaudessa. QE3:n päättyessä lokakuun lopulla 2014, Fedin tase oli paisunut jo 4,500 miljardiin dollariin.

Fed aloitti neljännen QE:n maaliskuun 15. 2020, kun se ilmoitti ostavansa 500 miljardilla Treasury-arvopapereita ja 200 miljardilla valtion takaamia MBS:ä tukeakseen dollarilikviditeettiä koronakriisissä. Kahdeksan päivää myöhemmin osto-ohjelmasta tehtiin toisen kerran ”toistaiseksi voimassaoleva”. Huhti-toukokuussa 2020 Fed vähensi ostoja, mutta joutui jo kesäkuussa ilmoittamaan, että ostaa jatkossa vähintään 80 miljardilla dollarilla kuussa Treasury-arvopapereita ja 40 miljardilla kuussa MBS:iä.

TÄHÄN KUVA

Fedin tase. QE on kasvattanut Fedin tasetta 10-kertaiseksi vuodesta 2008.

Fedin tase on nyt noin 8,450 miljardia dollaria (FRED).

Fedillä on tällä hetkellä 5,384 miljardia dollaria Treasury-arvopapereita, joista 6% on alle vuoden mittaisia. MBS-arvopapereita Fedin taseessa on 2,460 miljardia dollaria [Fed.gov --> Table2 --> Current release: taulukko].

Joulukuusta 2020 asti Fed on ostanut Treasury-arvopapereita 80 miljardilla dollarilla kuussa ja MBS-arvopapereita 40 miljardilla kuussa. Tähän lienee tulossa muutos, kuten Fed on indikoinut [fed.gov]:

Since then, the economy has made progress toward these goals. If progress continues broadly as expected, the Committee judges that a moderation in the pace of asset purchases may soon be warranted.

TÄHÄN KUVA

 

Osto-ohjelman tarkoitus on madaltaa korkoja (Fedin) kysynnän kautta ja tukea yksityistä kulutuskysyntää varallisuusvaikutuksen kautta. Matalariskisiin korkotuotteisiin kohdistettu osto-ohjelma on kuitenkin syrjäyttänyt sijoittajat korkomarkkinoilla ja pakottanut hakemaan tuottoja osake-, kiinteistö- ja muilta riskimarkkinoilta (crowding out). Riskimarkkinat – erityisesti osake ja kiinteistömarkkinat – ovat inflatoituneet, minkä seurauksena arvostustasot ovat hyvin herkkiä inflaatiolle, korkotasolle ja talouden ongelmille.

EKP arvioi tutkimuksessaan, että EKP:n taseen kasvaessa 35% suhteessa Fedin taseeseen, EURUSD laskee 12%. (EKP) Rohkea voi tehdä oletuksen, että jokaista EKP:n ja Fedin taseiden erotuksen 3% kasvua kohden EURUSD laskee yhden prosenttiyksikön.

 

Fed on indikoinut, että osto-ohjelma voisi päättyä vuoden 2022 kesään mennessä [Powellin puhe]. Markkinoiden odotus on, että 120 miljardin kuukausittaisia ostoja pienennetään tasaisesti 20 miljardia kuukaudessa. Fed lopettanee netto-ostot kesään mennessä, mutta jatkanee erääntyvien sijoitusten uusimista ja täten pitää taseen kokoa vakiona. Ostojen pienentämisestä puhutaan termillä tapering ja taseen pienentämisestä termillä quantitative tightening.

While no decisions were made, participants generally view that, so long as the recovery remains on track, a gradual tapering process that concludes around the middle of next year is likely to be appropriate.

Muiden asioiden pysyessä ennallaan dollarin pitäisi vahvistua Fedin vähentäessä osto-ohjelmaansa. Yhtäältä osto-ohjelman vähentäminen hidastaa dollarilikviditeetin kasvua (rahan tarjonta pienenee) ja toisaalta osto-ohjelman pieneneminen on signaali parantuneesta taloustilanteesta. EKP:n artikkeliin (yllä) ja keskuspankkien kommunikaation pohjalla voidaan tehdä arvio osto-ohjelman päättymisen vaikutuksesta valuuttakurssiin.

Jos esimerkinomaisesti oletetaan, että puolen vuoden kuluttua Fedin tase ei enää kasva, ja EKP:n tase jatkaa kasvuaan samalla nopeudella kuin kesäkuusta 2020 (25% vuodessa), niin EURUSD-kurssin tulisi laskea noin 8% vuodessa. Tämä on toki huomattavan karkea arvio ja yksinkertaistus, mutta antaa silti kuvan kokoluokasta. Mikäli Fed lopettaa osto-ohjelmansa viestintänsä mukaisesti ja EKP jatkaa ennallaan, tämä asettaa merkittävän vahvistumispaineen dollarille. Voidaan olettaa, että vastaava mekanismi pätee myös muiden valuuttojen kuin euron kohdalla, vaikkakin mittaluokka todennäköisesti vaihtelee.

Keskuspankkien taseiden kasvettua näille tasoille (Fed: 8,450 miljardia) vaarana on voimakkaat markkinaliikkeet Fedin alkaessa pienentää osto-ohjelmaansa, kun epäluonnollinen ostointressi katoaa markkinoilta. Osto-ohjelman pienentyessä korkomarkkinoilta katoaa kysyntää, mikä nostaa korkoja. Korkojen nousu taas laskee osakkeiden arvostustasoja suoraan diskonttokoron ja epäsuorasti kohoavien lainakustannusten kautta. Lisäksi crowding out -efektin pienentyessä ei-keskuspankkisijoittajien intressi siirtynee osittain osakkeista korkomarkkinoille. Tämä saattaa entisestään laskea osakkeiden arvostustasoja.

Osakemarkkinoiden epävarmuus leviää tyypillisesti globaaliksi. Osakekurssien laskiessa ja epävarmuuden kasvaessa dollari tyypillisesti kohtaa turvasatamakysyntää ja vahvistuu. Turvasatamakysyntää käsitellään omassa kappaleessaan.

Kun puhutaan valuuttaan vaikuttavista koroista, tarkoitetaan tyypillisesti joko keskuspankin ohjauskorkoa tai markkinoiden lyhyitä (2y) swap-korkoja. Keskuspankin ohjauskorko on loppukädessä tärkein valuuttaan vaikuttava korko, mutta tilastotieteessä käytetään useammin markkinakorkoja, jotka sisältävät odotukset ohjauskoron muutoksista. Tilastotieteellisessä mielessä ohjauskoron muutokset ovat huono muuttuja, sillä ne saattavat olla jo ennestään markkinoiden tiedossa tai ne saattavat tulla täytenä yllätyksenä.

Fedin ohjauskorko, Fed Funds Target Rate, on korkoväli [0, 0.25%]. Usein, esimerkiksi Bloombergin MIPR <GO>:ssa, ilmoitetaan välin keskikohta, joka pyöristyy tällä hetkellä arvoon 0.13%.

Korkopariteettiteoria (uncovered interest rate parity, UIRP) sanoo, että valuutta, jossa on korkeampi korko, heikentyy korkoeron verran. Riskineutraalin sijoittajan pitäisi olla indifferentti, valitseeko hän vieraan valuutan vai kotivaluutan riskittömän koron sijoitukselleen. Valuuttakurssin pitää mukautua siten, että sijoittaja ei voi tehdä arbitraasiatuottoa.

Todellisuudessa korkopariteettiteoria toimii kuitenkin hyvin heikosti. Tyypillisesti valuutta, jonka ohjauskorkoa nostetaan (tai jonka odotukset ohjauskoron nostosta kasvavat), vahvistuu. Tämä johtuu siitä, että korkeammat korot houkuttelevat ulkomaalaisia sijoituksia, joiden tekeminen edellyttää paikallisvaluutan ostamista. Data tukee vahvasti tätä jälkimmäistä näkemystä – ainakin lyhyellä aikavälillä.

Koronnosto on usein myös hyvin konkreettinen signaali neutraalilta toimijalta, keskuspankilta, että taloudella menee hyvin. Tyypillisesti (kehittyneen maan) keskuspankki nostaa korkoa vain hyvässä taloustilanteessa, jossa inflaatio uhkaa kiihtyä.

Nollakorkomaailmassa koronnosto on myös indikaattori siitä, että keskuspankki pystyy normalisoimaan rahapolitiikkaansa ja saa korkeampien korkojen myötä lisää liikkumavaraa politiikkaansa. Keskuspankki, jonka korot ovat nollassa (tai negatiiviset) ei voi harjoittaa ekspansiivista rahapolitiikkaa laskemalla korkojaan merkittävästi kriisin uhatessa.

Kehittyvissä maissa koronnosto on usein interventiokeino, jolla hidastetaan valuutan romahdusta, joten samat perustelut eivät päde siellä.


Tilastollisesti on hyvin vaikea arvioida, millainen suhde koroilla ja valuuttakursseilla on, eikä aiheesta ole julkaistu uskottavia tieteellisiä artikkeleita vuosiin. Tutkimme suhdetta monimuuttujaregressiolla, jossa otetaan korkojen lisäksi huomioon markkinoiden risk on/off -tila (MSCI World) ja Yhdysvaltain talouden tila (S&P 500 -indeksin ylituotto suhteessa MSCI World -indeksiin). Näillä muuttujilla saadaan viikkotasolla suhteellisen hyvä selitysaste (R2 =0.36) ja huomattavan vahvat muuttujakohtaiset selitysasteet (p-arvot < 10-20 ). Korkojen osalta ennusteet ovat, että prosenttiyksikön nousu kahden vuoden USD swap -korossa vahvistaa dollaria 5%-yksikköä euroa vastaan. Vastaavasti yhden prosenttiyksikön nousu EUR swap -korossa vahvistaa euroa 6%-yksikköä dollaria vastaan. On uskottavaa, että valuuttakurssi on herkempi eurokorkojen muutoksille, sillä sen liikkuminen ylipäänsä on kyseenalaista.

TÄHÄN KUVA

Korkomarkkinat hinnoittelevat Fedin nostavan ohjauskorkoaan vain 13 korkopistettä vuoden sisällä ja 67 korkopistettä kahden vuoden sisällä (Bloomberg MIPR).

Korkomarkkinoiden hinnoittelu näkyy Fed funds -korkokäyrällä, joka on jyrkän nouseva vuoden maturiteetista alkaen. Fed funds -käyrä on noussut kuukauden takaisesta noin 15 korkopisteellä.

TÄHÄN KUVA

Fed on indikoinut (27.8. Jackson Holessa), että se voisi alkaa hidastaa osto-ohjelmaansa, mutta ei kiirehdi nostamaan korkoja. FOMC:n 18 jäsenestä puolet ennusti syyskuun kokouksessa koronnostoa vuodelle 2022 [fed.gov].

Fedillä on keskimääräisen inflaation tavoite (Average Inflation Targeting, AIT). Sen mukaan FOMC tavoittelee ”kahden prosentin inflaatiota pitkällä aikavälillä”. Aikavälin pituutta ei ole täsmennetty. Kun inflaatio on ollut sitkeästi alle pitkän aikavälin tavoitteen, ”FOMC tähtää inflaatioon, joka kohtuullisesti ylittää 2% jonkin aikaa, jotta keskimääräinen inflaatio nousee 2%:iin, ja jotta pitkän aikavälin inflaatio-odotukset pysyvät hyvin ankkuroituneena 2%:iin”.

Fed on määritellyt inflaatiotavoitteeensa PCE-inflaatiomittarin (ei CPI:n) suhteen. Kummatkin ovat hyödykekorien hintakehitystä seuraavia mittareita, mutta CPI:n hyödykekorin painot määrittyvät kotitalouksien kyselytytutkimusten mukaisiin ostoihin ja PCE:n painot määrittyvät sen mukaan mitä yritykset myyvät. Tyypillisesti PCE-mittarin inflaatio on hieman CPI-mittarin inflaatiota matalampi. [Cleveland Fed]

Nostamalla inflaation ja inflaatio-odotukset 2%:iin, Fed saa laskettua reaalikorkoja nykyistä alemmaksi, mikäli korot pidetään nykyisellä vaihteluvälillä [0, 0.25%].

USD-inflaatio on tällä hetkellä 5.3% (YoY). Korkea luku johtuu pitkälti ”pohjalukuvaikutuksesta”, koska viime vuoden vertailuhinta oli monen CPI-korin hyödykkeen kohdalla tavanomaista matalampi. Inflaatio on kuitenkin myös seurausta tuotanto- ja toimitusongelmista - erityisesti mikropiiri- ja konttipulasta.

Inflaatio tarkoittaa rahan arvon laskemista. Muita valuuttoja nopeampi inflaatio johtaa valuuttakurssin heikentymiseen, koska kyseisen valuutan arvo on pienentynyt suhteessa muihin. Nollakorkomaailmassa tilanne on kuitenkin ollut käänteinen: Kohonnut inflaatio on tarkoittanut, että keskuspankin on mahdollista (tai pakko) nostaa korkoaan ja normalisoida rahapolitiikkaansa pois nollakoroista. Inflaatio on mahdollistanut koronnostot, mikä on tuonut lisää liikkumavaraa rahapolitiikkaan. Nollakorkomaailmassa koholla oleva, mutta hallittu inflaatio voi siis olla valuuttakurssia vahvistava tekijä, vaikka tarkoittaakin paikallista rahan arvon laskua.

Inflaatioyllätysten vaikutusta valuuttakurssiin on vaikea arvioida, mutta kumulatiivisen inflaation aiheuttama muutos ostovoimapariteettiin saattaa olla ennuste pitkän aikavälin tasapainotasosta valuuttakurssille. Kts. Ostovoimapariteetti.

Tällä hetkellä voisi karkeasti sanoa, että kaikki inflaatiolukemat, jotka ovat linjassa keskuspankin inflaatiotavoitteen kanssa, vahvistavat valuuttaa. Yhdysvalloissa inflaatiolukemat välillä [2.0%, 2.5%] ovat lähtökohtaisesti hyviä uutisia. Siitä poikkeavat lukemat voivat vaikuttaa valuuttakurssiin arvaamattomalla tavalla. Esimerkiksi inflaatiokierteen uhatessa tavoitetasoa matalampi lukema (esimerkiksi 1.0%) saatetaan tulkita indikaationa inflaatiokierteen katkeamiselle, mikä on valuuttaa vahvistava asia tai se saatetaan nähdä esteenä keskuspankille nostaa korkoja, mikä on valuuttaa heikentävä asia.

Markkinoilla nähdään nykyinen 5.3% inflaatio liian korkeana pitkälle aikavälille ja inflaatioswappimarkkina [USSWIT] hinnoittelee inflaation laskevan 3.3%:iin vuoden kuluttua ja laskevan siitä vähitellen 2.7% tuntumaan. Nopea korjaus 5.3% nykyiseltä tasolta on seurausta siitä, että nykyisessä inflaatioluvussa hintaindeksin vertailutaso on koronan vuoksi kuopassa (ns. base effect). Vuoden kuluttua inflaatiota laskettaessa verrataan jo nykyhetken CPI-indeksin tasoihin.  

Inflaatiomarkkina hinnoittelee aavistuksen korkeampaa inflaatiota koko 10 vuoden käyrällä kuin kuukausi sitten.

TÄHÄN KUVA

Ekonomistien odotukset [ECPIUS] ovat saman suuntaisia markkinahinnoittelun kanssa. Vuodelle 2022 hinnoitellaan 3.0% ja vuodelle 2023 2.3% inflaatiota. Ekonomistit odottavat vuoden 2023 inflaation olevan puolisen prosenttiyksikköä alempi kuin markkinoiden hinnoittelema.

Inflaation odotetaan siis laajalti korjaavan Fedin AIT-politiikan mukaisesti ”hieman” koholle tavoitetasosta kaksi prosenttia.

Kesällä 2021 odotukset olivat korkeammalla. Esimerkiksi vuoden inflaatioswappi hinnoiteltiin 3.75%:lla 3.6.2021. Tuolloin ei ollut vielä samanlaista varmuutta Fedin QE:n pienennyksestä (tapering). Nyt viime päivät odotukset ovat kuitenkin kohonneet, kun energiakriisi uhkaa Eurooppaa ja Kiinaa.

Fed on markkinoita ja ekonomisteja optimistisempi syyskuun 22. päivän kokouksessaan:

Inflation is elevated and will likely remain so in coming months before moderating. As the economy continues to reopen and spending rebounds, we are seeing upward pressure on prices, particularly because supply bottlenecks in some sectors have limited how quickly production can respond in the near term. These bottleneck effects have been larger and longer lasting than anticipated, leading to upward revisions to participants inflation projections for this year. While these supply effects are prominent for now, they will abate, and as they do inflation is expected to drop back toward our longer-run goal. The median inflation projection from FOMC participants falls from 4.2 percent this year to 2.2 percent next year. [Fed.gov]

Dollarihymyteorian (Nordea – dollar smile) mukaan dollari vahvistuu silloin, kun Yhdysvaltain taloudella menee todella hyvin tai todella huonosti. Synkronoitu globaali talouskasvu heikentää dollaria. 

Todella heikko taloustilanne Yhdysvalloissa tarkoittaa tyypillisesti sitä, että talous hidastuu globaalisti – tai ainakin, että sen riski on koholla. Globaalien talousriskien kasvu synnyttää turvasatamakysyntää, josta osa allokoituu dollariin (ja yhdysvaltalaisiin riskittömiin sijoituksiin).

Kun globaalissa taloudessa ei ole nähtävissä riskejä, dollari menettää turvasatamakysyntää ja heikkenee. Raha hakeutuu korkeariskisempiin sijoituksiin (esim. EM-valuuttoihin).

Jos taas Yhdysvaltain talous kehittyy muita nopeammin, sijoitukset virtaavat dollariin (ja dollarimääräisiin sijoituksiin) korkeamman tuoton perässä.

Katso Talous.

TÄHÄN KUVA

Yhdysvaltojen julkinen velka on 28,5 tuhatta miljardia dollaria (FRED), ja 125% BKT:sta (FRED). Hallinnon välinen velkaantuminen ja keskuspankin omistuksien osuus velasta on noin 40 %. Ulkomaisessa omistuksessa on puolestaan noin 25 % velasta. Kotimaisten sijoittajien omistusosuus on hieman yli 35 % (US Treasury). Velka on suurin maailmassa, mutta BKT:een suhteutettuna Yhdysvallat on vielä kaukana esimerkiksi Japanista, missä velan suhde BKT:een on 197% (FRED).

Liittovaltion budjettialijäämä oli vuoden 2021 elokuussa 170,6 miljardia dollaria (FRED). Viimeisen 10 vuoden aikana budjettialijäämä on ollut keskimäärin 97,1 miljardia ja mikäli koronakriisiä ei huomioida, niin budjettialijäämä on ollut aikavälillä 2011-2019 keskimäärin 62 miljardia dollaria. Vuonna 2020 liittovaltion alijäämä oli 15 % BKT:sta (FRED).

Yhdysvalloissa velkaantumista rajaa velkakatto, jonka Yhdysvaltojen kongressi on asettanut. Velkakattoa ei voida ylittää ilman kongressin suostumista. Mikäli kongressi ei pääse sopuun velkakaton nostamisesta, niin Yhdysvallat voi ajautua tilanteeseen, jossa velkakaton vuoksi ei voida ottaa lisää velkaa. Rahoitusmarkkinoilla tämä johtaa tyypillisesti huoliin velan takaisinmaksusta ja myös liittovaltion toiminnat joudutaan sulkemaan, mikäli rahaa ei ole. (US Treasury ja White House)

Yhdysvaltojen kongressin budjettitoimisto (CBO) arvioi julkisen velan, jossa ei ole huomioitu hallinnon välistä velkaantumista, olevan vuoden 2022 lopussa 102,0 % BKT:sta. Vuoden 2021 lopussa velkaa arvioidaan olevan 102,3 % BKT:sta. Dollareissa velkaa odotetaan olevan vuoden 2021 lopussa 22,46 tuhatta miljardia ja vuoden 2022 lopussa 23,54 tuhatta miljardia.

TÄHÄN KUVA

Pidemmän aikavälin näkymä on kuitenkin huolestuttavampi. On silti hyvä huomata, että tässä ennusteessa nimellinen BKT kasvaa vuosina 2042-2051 3,5 % vuodessa, kun taas velan korko on 4,1 %. Tämä aiheuttaa velkasuhteen räjähtävän uran ja velkataso ei ole pitkällä aikavälillä kestävä. Kuten aina pitkissä ennusteissa lukuihin liittyy huomattavaa epävarmuutta. (CBO)

TÄHÄN KUVA

 

Taloustiede ei pysty suoraan vastaamaan kysymykseen, milloin velka kasvaa niin suureksi, että se aiheuttaa epäluottamusta markkinoilla, mikä heijastuisi esimerkiksi valuuttakurssiin. Esimerkiksi Japanissa velan suhde bruttokansantuotteeseen on jo noin 200 % eikä valuutan arvo ole romahtanut. Toki on huomioitava, että Japani on velkaantunut lähinnä kotimaahan.

Nykytasoilla Yhdysvaltojen velalla ei ole käytännössä vaikutusta valuuttakurssiin ja velkaantumisen kasvun vaikutuskin on epäselvä. Velkaantuminen voi olla huono asia valuutalle, mikäli se ylikuumentaa taloutta turhaan ja ei kohdistu tuottaviin investointeihin. Toisaalta nyt Yhdysvalloissa hyvin elvyttävä finanssipolitiikka on osaltaan auttanut inflaation nousussa, mikä tarkoittaa kireämpää rahapolitiikkaa, ja tämä on todennäköiseesti vahvistanut dollaria. Dollarin reservivaluutta-aseman vuoksi Yhdysvaltojen asema on erilainen, ja esimerkiksi kehittyvissä maissa tilanne on hyvin erilainen.

Todennäköisesti määräävämpää kuin velan koko, on sen kasvuvauhti suhteessa bruttokansantuotteeseen. Julkisen talouden kestävyyttä tarkasteltaessa tärkein muuttuja on korkotason (r) ja BKT:n kasvun (g) suhde. Mikäli r<g, niin vaikka talouden perusjäämä olisi pysyvästi negatiivinen, niin velka vakaantuu ajan myötä jollekin tasolle eikä ole räjähtävällä uralla. Ongelmia tuo kuitenkin se, että sekä r ja g voivat muuttua nopeastikin.

 Katso myös IMF Public Debt and r - g at Risk.

Yhdysvalloissa on maailman suurin negatiivinen nettoinvestointipositio (=yhdysvaltalaisten sijoitukset ulkomaille - ulkomaalaisten sijoitukset Yhdysvaltoihin), -15,400 miljardia dollaria (bea.gov).

Usein nähdään, että ulkomaalaiset rahoittavat Yhdysvaltojen (velalla tehtyä) kulutusta, mutta voidaan myös ajatella niin, että ulkomaalaisten viennin tuotot (dollarit) on saatava kulutettua jotenkin ja yhdysvaltalaiset sijoitukset ovat siihen paras vaihtoehto. Tämän näkemyksen pohjalta ulkomaalainen tavaratarjonta on ensimmäinen impulssi – ei ahneiden yhdysvaltalaisten kulutuskäyttäytyminen. Esimerkiksi hintoja polkenut Kiina voi viennillä kasvattaa Yhdysvaltain kauppataseen vajetta, mutta ”pakottaa” samalla itsensä sijoittamaan Yhdysvaltalaisiin arvopapereihin.

Yhdysvaltain nettoinvestointipositio on ollut negatiivinen yli 30 vuotta, on laskenut koko sen ajan ja on kiihdyttänyt vauhtiaan finanssikriisistä lähtien.

Kroonisesti negatiivinen kauppatase kasvattaa nettoinvestointipositiota vuosi vuodelta, kun ahneiden yhdysvaltalaisten kulutus pitää rahoittaa lainauksella tai, kääntäen, innokkaiden sijoittajien rahat on saatava kulutettua jotenkin.

Nettoinvestointipositio on riippuvainen kauppataseen kumulatiivisesta summasta, mutta vaihtelee arvostustasojen mukaan. Finanssikriisin jälkeen nettoinvestointipositio on kasvanut nopeammin kuin kauppataseen velka, sillä Yhdysvaltalaisten sijoituskohteiden (erityisesti osakkeiden) arvo on noussut nopeammin kuin globaalien osakkeiden arvo. Tästä johtuen ulkomaalaisten (ja paikallisten) sijoitukset Yhdysvalloissa ovat kasvaneet nopeammin kuin yhdysvaltalaisten sijoitukset ulkomailla.

Teoriassa dollari voisi heikentyä, mikäli ulkomaalaiset sijoittajat päättäisivät vetää sijoituksensa kotimaahansa. Tosiasiassa kuitenkin sijoitukset Yhdysvaltoihin ovat seurausta Yhdysvaltojen negatiivisesta vaihtotaseesta. Kun ulkomaalaiset myyvät tuotteitaan Yhdysvaltoihin, he saavat dollareita, joille heillä ei ole käyttöä kotimaassa. Dollareilla voi yksinkertaistettuna ostaa ainoastaan Yhdysvaltalaisia tuotteita tai sijoituksia.

TÄHÄN KUVA

US NIIP ja kumulatiivinen kauppataseen velka. Kauppatase (harmaa alue) on ollut eniten negatiivinen vuosina 2002-2009 ja uudelleen 2019-.

Kauppataseen vajeen voi nähdä asettavan pitkän aikavälin trendin nettoinvestointipositiolle. Sijoitusten arvostustasot aiheuttavat varianssia tämän trendin ympärille.

Niin pitkään kuin Yhdysvallat ei ”korjaa” (Milton Friedmanin mukaan tilanteessa ei ole mitään korjattavaa) kroonista kauppataseen vajetta, negatiivinen nettoinvestointipositio tulee kasvamaan.

Koska nettoinvestointiposition keskimääräinen kasvu on suoraan verrannollinen kumulatiiviseen kauppataseen velkaan, se ei yksinään voi pitkällä aikavälillä vaikuttaa dollarin arvoon. Yhdellä puolella myydään Toyotoja Yhdysvaltoihin ja toisella puolella myydään Treasureita Japaniin. Nämä kauppa- ja valuuttavirrat netottavat toisensa. 

Kuitenkin negatiivisen nettoinvestointiposition kasvaessa pienetkin suhteelliset muutokset ulkomaalaisten halukkuudessa pitää yhdysvaltalaisia sijoituksia näkyvät valtavina investointivirtoina. Tämä voi lyhyellä aikavälillä vaikuttaa dollarin kurssiin.  Päivä- tai viikkotasolla kauppataseen vaihtelut ovat pieniä: asiakkaan tilaama Toyota tulee maahan, vaikka osakekurssit laskisivat kuinka. Nettoinvestointipositio taas voi vaihdella päivätasollakin huomattavasti arvostus- mutta myös kaupankäyntivaihtelun vuoksi. Jos esimerkiksi japanilainen sijoittaja haluaisi eroon yhdysvaltalaisesta sijoituksestaan, sen pitäisi ensin myydä sijoitus dollareita vasten ja sen jälkeen myydä dollarit jenejä vastaan. Tämä heikentäisi dollarin arvoa lyhyellä aikavälillä.

On mahdotonta ennustaa, kuinka ulkomaalaiset sijoittajat tulevat käyttäytymään yhdysvaltalaisten sijoitusten suhteen, mutta historiallisesti tarkasteltuna kriisitilanteissa Yhdysvallat on ollut positiivisten nettosijoitusvirtojen kohdemaa. Yhdysvallat mielletään turvasatamaksi markkinan koon ja likviditeetin, Fedin itsenäisyyden sekä dollarin statuksen vuoksi. Katso ”Turvasatamastatus” ja ”Poliittiset riskit”.